近年滬深兩市指數紛紛沖高，成交量幾度刷新天量。這固然與股改完成、藍籌股迴流帶來市場擴容、上市公司的治理水平提高及宏觀經濟看好有關，但是寬鬆貨幣政策帶來的流動性過剩、高盈利能力背後的陷阱與風險都值得謹慎對待。較高的估值水平往往意味著下一步市場的失衡變數增加，改善監管與加強風險監控並非危言聳聽，繁榮有序的市場理應建立在完善的製度基礎之上。
在全球貨幣交易量早已超過實體貿易的今天，金融一體化日漸深入，銀行係統的監管與財政平衡倘若不如人意，那麽風險係數也大為增加。1637年荷蘭鬱金香投機、英國南海泡沫、喧囂的網際網路新經濟狂潮並不遙遠，一切都遵循了相同的路徑。曆史的內在邏輯總是具有一致性：隻要貪婪存在一天，崩盤就不會僅僅是夢魘。
[49] 加爾布雷思，《1929年大崩盤》第四章，2006。
[50] 原文為“stock prices have reached what looks like a permanently high teau”，edward teach，the bright side of bubbles，cfo，2007.
[51] jim pickard，the man and the bubble，financial times，2006.
羅斯福新政：恐懼與自由
1929年華爾街大崩盤之後，大蕭條隨之如海嘯一般淹沒世界。如同任何一個災難一樣，大蕭條也塑造了自己的英雄群體，而其中最奪目的毫無疑問是富蘭克林·羅斯福。試想一下，沒有富蘭克林·羅斯福的20世紀30年代，如何可能有後來的美蘇爭霸?如果沒有“百日新政”，今天的美國又將如何?如果沒有隨後的第二次世界大戰，美國真的能夠走出蕭條麽?
美國的第三次變革
大蕭條時代，美國在欣欣向榮中卻演出悲慘一幕。政治經濟狀況之暗淡，從大蕭條時期紐約流行的一首民謠可見一斑：“梅隆拉汽笛，胡佛敲車鍾。華爾街發信號，美國往地獄沖!”[52]赫伯特·胡佛是當時的總統，安德魯·梅隆是當時的財政部長，也是銀行家，為什麽先提梅隆?估計與他的任期較長有關，橫跨三位總統，哈定、柯立芝和胡佛。到了胡佛政府後期，有人說不僅美國人的耐心已經快耗光了，而且美國的資金也快耗光了。
大蕭條幾乎挫敗所有人，金融方麵更是慘不忍睹。大蕭條中倒閉的銀行總共超過9 000家，人們都在囤積黃金、貨幣，這又進一步導致銀行狀況惡化。為了應對儲戶而不斷抵押，“銀行黃金庫存每天要減少2 000萬美元，儲戶搞不到黃金就要紙幣。結果是，一方麵，作為貨幣儲備的黃金越來越少;另一方麵，財政部又不得不增發紙幣……各銀行門前無不人山人海，人們爭提存款。紐約市布朗克斯區有一位少婦，把孩子出租給排隊提款的婦女，每次收二角五分，因為抱著孩子排隊，能排在前頭。”[53]
大蕭條時期的美國，從密蘇裏州到馬裏蘭州，銀行紛紛宣布休假，一家家銀行關門，恐慌中的銀行市價急劇下跌，好銀行也不能幸免，全美國18 569家銀行，庫存現金不過60億美元左右，卻要應付410億美元的提款。據說有人在1932年問經濟學家凱恩斯：“曆史上有過類似大蕭條這樣的事情沒有?”他迴答說：“有的，那叫黑暗時代，前後共400年。”黑暗時代中，羅斯福最終出現了。關於他和他的新政，曆史教科書中已經有太多記載，從金融製度而言，有什麽可以值得討論的地方?
四分之一人口失業、數以千計的銀行瀕臨倒閉、胡佛村遍布城市、嚴重地區九成兒童體重不足……在一片黑暗中，羅斯福承諾“採取行動，立刻採取行動”，喊出了“我們唯一恐懼的就是恐懼本身”。
麵對擠兌，在沒有存款保險製度的時代，銀行的應對策略往往就是拖延甚至歇業，這又會加速恐慌的誕生。關於羅斯福新政(new deal)，除了大家津津樂道的“三r”——複興(recover)、救濟(relief)、改革(reform)，其實金融業是重要一塊。和曆次危機一樣，在大蕭條之中，銀行擠兌仍舊是最大風險的來源，很多銀行不得不歇業，而這又導致更大的恐慌。羅斯福一上任，就要求國會舉行特別會議，命令所有銀行休假4天，這不僅收緊了權力，也穩定了民心。
從1933年開始，羅斯福開創了為人熟知的“爐邊談話”係列，這是他與美國民眾溝通釋放信心的重要途徑，而這一係列的開篇就是關於“銀行危機”。羅斯福敏銳地指出民眾對於銀行所知甚少，“我想花幾分鍾時間同美國的人民談談銀行的情況。隻有很少一部分人了解銀行的運行機製，而絕大多數人則把銀行當作存款和取款的地方。我要告訴大家，過去這些天我們都做了什麽，為什麽要做這些事情，以及我們的下一步計劃是什麽”。[54]
眾所周知，除了鼓舞公眾、與媒體頻繁見麵，羅斯福製定了十五項重要的法案和條例，“創造了一係列名字由字母組成的政府機構來管理和執行這些法案，為農民、工人和失業人口提供援助，這些機構包括農業調整署(aaa)、公民保育團c)、聯邦緊急救濟署(fera)和國家複興署(nra)”。於是，羅斯福新政也被曆史學家評定為“美國曆史上前無古人地用智慧和政策鑄就的一道總統堤壩”。
根據美國《時代》雜誌撰稿人亞當·科思在《無所畏懼——羅斯福重塑美國的百日新政》的梳理，整套新政方針並非事先預定，羅斯福初到華盛頓，麵對各種不同學說，他本人也並未下定決心，對事件嚴重程度認知也值得懷疑，甚至他的偏好也不乏很多自相矛盾之處：救濟窮人與緊縮開支、信奉市場與懷疑企業，所幸，他身邊有著一群不凡的智囊團，而他亦是一名善於聆聽並且總結的領袖，一位幕僚這樣評價他：“羅斯福的腦袋是一張白板，但是這張白板上清楚地標明了即將發生的重大事件。”
與此同時，在很多記載中，我們看到羅斯福對於工商業的態度耐人尋味，甚至可以說讓人“忍無可忍”，比如羅斯福跟華爾街決裂，甚至他要求全國一切經濟力量結成聯盟(工商界、銀行界、勞方、資方和政府)，“這麽一來，這就會是一支頂呱呱的全美聯隊!”[55]
盡管不同評價始終存在，2008年金融危機使得羅斯福聲望再度提升。對於羅斯福的政治遺產，科思給予繼喬治·華盛頓帶領美國脫離英國的殖民、亞伯拉罕·林肯領導美國經曆內戰之後“第三次偉大變革”的評價，“羅斯福改革則創造了現代美國。他上任時，美國盛行的是自由放任的經濟觀和嚴酷的個人主義，聯邦政府既無眼界，也無雄心”。[56]人們隻記住成敗結果，然而曆史卻更為弔詭複雜。曆史沒有如果，然而現實不乏想像。在近百年後的2008年金融危機中上台的歐巴馬新政致敬羅斯福之際，我們看到了曆史的類似邏輯，自然，隨後的質疑與讚美亦始終不絕於耳。見諸報端的歐巴馬枕邊書不少，但科思卻被歐巴馬特別提出，可見地位不低。
宏觀派效能短暫
盡管如此，科思的結論並非無可爭議，典型如貨幣主義者往往認為大蕭條首先起源於美聯儲緊縮貨幣的政策，新政的支出自然還是羊毛來自羊身上——加稅，而帶領美國走出蕭條的原因或許更在於“二戰”源源不斷為美國送來的歐洲訂單。與美國人偏好不一，中國人有多難登臨一說。於是，與貨幣主義大師弗裏德曼關係匪淺的張五常選擇在2009年底出版《多難登臨錄》來談金融危機與中國前景。
</br>
在全球貨幣交易量早已超過實體貿易的今天，金融一體化日漸深入，銀行係統的監管與財政平衡倘若不如人意，那麽風險係數也大為增加。1637年荷蘭鬱金香投機、英國南海泡沫、喧囂的網際網路新經濟狂潮並不遙遠，一切都遵循了相同的路徑。曆史的內在邏輯總是具有一致性：隻要貪婪存在一天，崩盤就不會僅僅是夢魘。
[49] 加爾布雷思，《1929年大崩盤》第四章，2006。
[50] 原文為“stock prices have reached what looks like a permanently high teau”，edward teach，the bright side of bubbles，cfo，2007.
[51] jim pickard，the man and the bubble，financial times，2006.
羅斯福新政：恐懼與自由
1929年華爾街大崩盤之後，大蕭條隨之如海嘯一般淹沒世界。如同任何一個災難一樣，大蕭條也塑造了自己的英雄群體，而其中最奪目的毫無疑問是富蘭克林·羅斯福。試想一下，沒有富蘭克林·羅斯福的20世紀30年代，如何可能有後來的美蘇爭霸?如果沒有“百日新政”，今天的美國又將如何?如果沒有隨後的第二次世界大戰，美國真的能夠走出蕭條麽?
美國的第三次變革
大蕭條時代，美國在欣欣向榮中卻演出悲慘一幕。政治經濟狀況之暗淡，從大蕭條時期紐約流行的一首民謠可見一斑：“梅隆拉汽笛，胡佛敲車鍾。華爾街發信號，美國往地獄沖!”[52]赫伯特·胡佛是當時的總統，安德魯·梅隆是當時的財政部長，也是銀行家，為什麽先提梅隆?估計與他的任期較長有關，橫跨三位總統，哈定、柯立芝和胡佛。到了胡佛政府後期，有人說不僅美國人的耐心已經快耗光了，而且美國的資金也快耗光了。
大蕭條幾乎挫敗所有人，金融方麵更是慘不忍睹。大蕭條中倒閉的銀行總共超過9 000家，人們都在囤積黃金、貨幣，這又進一步導致銀行狀況惡化。為了應對儲戶而不斷抵押，“銀行黃金庫存每天要減少2 000萬美元，儲戶搞不到黃金就要紙幣。結果是，一方麵，作為貨幣儲備的黃金越來越少;另一方麵，財政部又不得不增發紙幣……各銀行門前無不人山人海，人們爭提存款。紐約市布朗克斯區有一位少婦，把孩子出租給排隊提款的婦女，每次收二角五分，因為抱著孩子排隊，能排在前頭。”[53]
大蕭條時期的美國，從密蘇裏州到馬裏蘭州，銀行紛紛宣布休假，一家家銀行關門，恐慌中的銀行市價急劇下跌，好銀行也不能幸免，全美國18 569家銀行，庫存現金不過60億美元左右，卻要應付410億美元的提款。據說有人在1932年問經濟學家凱恩斯：“曆史上有過類似大蕭條這樣的事情沒有?”他迴答說：“有的，那叫黑暗時代，前後共400年。”黑暗時代中，羅斯福最終出現了。關於他和他的新政，曆史教科書中已經有太多記載，從金融製度而言，有什麽可以值得討論的地方?
四分之一人口失業、數以千計的銀行瀕臨倒閉、胡佛村遍布城市、嚴重地區九成兒童體重不足……在一片黑暗中，羅斯福承諾“採取行動，立刻採取行動”，喊出了“我們唯一恐懼的就是恐懼本身”。
麵對擠兌，在沒有存款保險製度的時代，銀行的應對策略往往就是拖延甚至歇業，這又會加速恐慌的誕生。關於羅斯福新政(new deal)，除了大家津津樂道的“三r”——複興(recover)、救濟(relief)、改革(reform)，其實金融業是重要一塊。和曆次危機一樣，在大蕭條之中，銀行擠兌仍舊是最大風險的來源，很多銀行不得不歇業，而這又導致更大的恐慌。羅斯福一上任，就要求國會舉行特別會議，命令所有銀行休假4天，這不僅收緊了權力，也穩定了民心。
從1933年開始，羅斯福開創了為人熟知的“爐邊談話”係列，這是他與美國民眾溝通釋放信心的重要途徑，而這一係列的開篇就是關於“銀行危機”。羅斯福敏銳地指出民眾對於銀行所知甚少，“我想花幾分鍾時間同美國的人民談談銀行的情況。隻有很少一部分人了解銀行的運行機製，而絕大多數人則把銀行當作存款和取款的地方。我要告訴大家，過去這些天我們都做了什麽，為什麽要做這些事情，以及我們的下一步計劃是什麽”。[54]
眾所周知，除了鼓舞公眾、與媒體頻繁見麵，羅斯福製定了十五項重要的法案和條例，“創造了一係列名字由字母組成的政府機構來管理和執行這些法案，為農民、工人和失業人口提供援助，這些機構包括農業調整署(aaa)、公民保育團c)、聯邦緊急救濟署(fera)和國家複興署(nra)”。於是，羅斯福新政也被曆史學家評定為“美國曆史上前無古人地用智慧和政策鑄就的一道總統堤壩”。
根據美國《時代》雜誌撰稿人亞當·科思在《無所畏懼——羅斯福重塑美國的百日新政》的梳理，整套新政方針並非事先預定，羅斯福初到華盛頓，麵對各種不同學說，他本人也並未下定決心，對事件嚴重程度認知也值得懷疑，甚至他的偏好也不乏很多自相矛盾之處：救濟窮人與緊縮開支、信奉市場與懷疑企業，所幸，他身邊有著一群不凡的智囊團，而他亦是一名善於聆聽並且總結的領袖，一位幕僚這樣評價他：“羅斯福的腦袋是一張白板，但是這張白板上清楚地標明了即將發生的重大事件。”
與此同時，在很多記載中，我們看到羅斯福對於工商業的態度耐人尋味，甚至可以說讓人“忍無可忍”，比如羅斯福跟華爾街決裂，甚至他要求全國一切經濟力量結成聯盟(工商界、銀行界、勞方、資方和政府)，“這麽一來，這就會是一支頂呱呱的全美聯隊!”[55]
盡管不同評價始終存在，2008年金融危機使得羅斯福聲望再度提升。對於羅斯福的政治遺產，科思給予繼喬治·華盛頓帶領美國脫離英國的殖民、亞伯拉罕·林肯領導美國經曆內戰之後“第三次偉大變革”的評價，“羅斯福改革則創造了現代美國。他上任時，美國盛行的是自由放任的經濟觀和嚴酷的個人主義，聯邦政府既無眼界，也無雄心”。[56]人們隻記住成敗結果，然而曆史卻更為弔詭複雜。曆史沒有如果，然而現實不乏想像。在近百年後的2008年金融危機中上台的歐巴馬新政致敬羅斯福之際，我們看到了曆史的類似邏輯，自然，隨後的質疑與讚美亦始終不絕於耳。見諸報端的歐巴馬枕邊書不少，但科思卻被歐巴馬特別提出，可見地位不低。
宏觀派效能短暫
盡管如此，科思的結論並非無可爭議，典型如貨幣主義者往往認為大蕭條首先起源於美聯儲緊縮貨幣的政策，新政的支出自然還是羊毛來自羊身上——加稅，而帶領美國走出蕭條的原因或許更在於“二戰”源源不斷為美國送來的歐洲訂單。與美國人偏好不一，中國人有多難登臨一說。於是，與貨幣主義大師弗裏德曼關係匪淺的張五常選擇在2009年底出版《多難登臨錄》來談金融危機與中國前景。
</br>